作者：梁启俊
去年听到较多的，是美联储什么时候加息，加多少次息。来到2017年，开始出现的名词叫「缩表」。所谓「缩表」意思，是缩减美联储内的资产负债表。在2008年金融海啸出现后，当时的美联储减息空间已用尽，但经济情况仍然严峻，最终在2009年正式实行量化宽松政策(QE)，美联储透过所谓公开市场操作，在市场上购买美国国债及按揭抵押证券(MBS)。简单而言，美联储当时印钞，成为局内负债表中的负债一项，而购买的国债及按揭抵押证券就是资产一项。一方扩大，另一方自然同步上升，经几轮的量化宽松后，所谓4.5万亿美元的规模就是这样得来。
美联储最近3月份的议息会议纪录显示，局内大部分委员同意，如美国经济数据持续强劲的话，或考虑于今年下半年开始缩减资产负债表，未来的会议将继续进行讨论。投资者突然惊醒，虽然缩表并不是什么新鲜事，但也预料不到如此迫近。事实上，不少委员在去年已提过缩表的计划，本年初亦陆续有不少关于缩表的声音，而本年二月时，美联储主席耶伦在美国国会亦已表示，将在未来数月讨论缩减资产负债表的问题。金融市场的反应当时不大，缩表一事感觉遥不可期，但鉴于目前美国经济日渐稳健，美联储亦已明示年内加息三次，投资者渐渐意识到政策有变，开始由不太在乎变成感到忧虑。
具体的做法不难理解，美联储将会停止在市场上再投资，即早前购入的债券若到期赎回的话，回流的资金不再购入市场上的其他债券，这样的话技术上就做到回收市场资金，不再在市面上流通，实现货币基础的减少。目前，美联储将到期赎回的资金再投资在美债及机构MBS中，而关键是，究竟缩表的速度有多快? 是分阶段地减少再投资? 还是直接抛售持有的债券?
需知道，缩表实际上比加息有更紧缩的效果。美联储目前加息的目的是，透过提高资金成本压制市场的借贷活动，间接地收紧由银行体系流出的流动性，做到货币供应减少的效果。假如美联储缩表，其实是等同直接从市场中抽走早前印钞出来的货币基础。即使美联储尝试说服市场，缩表是缓慢有序，但也改变不了整个货币基础减少的最终影响。3月份会议纪录内容公布后，从市场反应可见，投资者明显担忧美联储有意走更紧缩的路向。
假如美联储落实缩表，一大影响必定是令美债息抽升。不论美联储如何处理手上的美债，但做法都必定引致美债的沽压，美债价格下挫而令美债息上升。当美债息上升，已经是对市场利率造成影响，再者未来数年美国政府仍要靠发债度日，包括特朗普政团主张的减税及基建政策等，都是扩张性财政政策。如此一来，未来美国财政部融资的成本将会上升，影响财政上的持续性。
债息上升的另一影响是，股市将会无可避免地受压。当债息升至相对高的水平，例如10年期美债息升至3%，会诱使投资者在股市中抽走资金，转移至债市套取利息。加上，市场上的货币基础减少，银行的资金流动不如早前充裕，间接推升市场上的融资成本，另一边投资者入市态度会较审慎，同样可影响整个金融市场﹑房地产市场及美国企业盈利。若整个投资环境出现变量，目前美股处于高位，回调的空间随时可以有10-20%。
总括而言，如美联储加息的话，我们可以预计资产价格将会受压抑，上升速度会减慢或停止，但如果美联储缩减资产负债表去减少货币基础的话，某程度上是有意图去使资产价格下跌。QE的目的是通过增加货币基础，引导市场降低长期利率，一方面减低市场上的利息支出，另一边是刺激资产价格上升形成财富效应。缩表，某程度就是反其道而行。
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